Trong báo cáo triển vọng kinh tế Việt Nam tháng 3/2015, phân tích của HSBC về lãi suất thực cho thấy có cơ hội để NHNN cắt giảm lãi suất thị trường mở (OMO) thêm 0,5% ngay trong tuần này, đưa lãi suất này về mức 4,5% vào cuối năm.

Theo đó, HSBC dự báo lạm phát toàn phần sẽ duy trì ở mức dưới 1% trong năm tháng tới. Lạm phát cơ bản (không tính đến giá thực phẩm và chi phí vận chuyển) vẫn ổn định và trong tháng 2 tăng nhẹ đạt mức 2,1% so với cùng kỳ năm ngoái từ mức 2% trong tháng Giêng, vẫn là chỉ số tăng khá thấp. Chính vì vậy, lãi suất thực ở Việt Nam chuyển sang nguỡng tích cực.

Ngay cả khi lạm phát nhích dần lên trong những tháng tới, cơ sở giá cả thuận lợi và tác động kéo dài của giá dầu giảm thấp hơn sẽ hỗ trợ áp lực giá cả dịu xuống.

Lạm phát sẽ dần có xu hướng tăng vào nữa sau của năm 215 do chi phí tiêu dùng xã hội cao hơn, giá điện có tiềm năng sẽ tăng, các hoạt động kinh tế mạnh hơn và cơ sở giá cả không thuận lợi. Chính vì vậy, trong ngắn hạn, lạm phát sẽ vẫn duy trì mức tăng thấp.

Ngay cả khi tăng cao, lạm phát cũng được kỳ vọng duy trì ở con số mục tiêu mà Chính phủ đề ra là thấp hơn 5% trong năm 2015. HSBC dự báo lạm phát cuối năm nay sẽ là 2,8% so với năm ngoái, một con số tăng mạnh so mức 0,3%  trong hiện tại nhưng vẫn hợp lý.

Nếu lạm phát vẫn nằm trong mục tiêu, câu hỏi đặt ra là liệu NHNN có cắt giảm lãi suất? Trong khi tăng trưởng không phải là một vấn đề nhờ vào xuất khẩu hàng sản xuất vẫn mạnh thì nhu cầu trong nước vẫn còn yếu. Tăng trưởng đang dần phục hồi nhưng các hoạt động kinh tế vẫn còn khá mong manh. Doanh số bán lẻ là biểu thị của quá trình hồi phục còn nhiều khó khăn này.

Chỉ số PMI mặc dù vẫn tăng nhưng mức cải thiện chỉ là khá nhẹ. Điều này có nghĩa rằng nếu NHNN cắt giảm thêm lãi suất, điều đó sẽ không thúc đẩy áp lực lạm phát đáng kể khi sản lượng vẫn còn dưới mức tiềm năng.

Nếu NHNN cắt giảm lãi suất, những mức lãi suất nào sẽ được giảm và điều đó có ý nghĩa gì đối với nền kinh tế. Trong tất cả các mức lãi suất, có hai mức lãi suất mà HSBC quan tâm là: 1) lãi suất của thị trường mở hay lãi suất các hợp đồng mua bán lại (reserve repo rate) và 2) lãi suất qua đêm. Lãi suất qua đêm là lãi suất do thị trường định hướng và cơ bản là mức lãi suất mà các ngân hàng cho vay lẫn nhau qua đêm.

HSBC thấy rằng đa phần lãi suất qua đêm thấp hơn lãi suất thị trường mở OMO. Điều này về cơ bản có nghĩa là các ngân hàng thích sử dụng nguồn vốn giá rẻ qua đêm hơn là thông qua thị trường OMO trừ khi họ thực sự cần. Lãi suất qua đêm cho chúng ta biết các điều kiện thanh khoản.

NHNN có ảnh hưởng đến điều này như thế nào? NHNN bơm tiền vào các ngân hàng thông qua nhiều phương tiện khác nhau. Phương tiện mà chúng ta tập trung là thị trường mở vì có tính minh bạch về khối lượng và lãi suất.

NHNN bơm tiền vào các ngân hàng thông qua các hợp đồng mua lại mà theo đó NHNN đấu giá một lượng tiền ở một mức lãi suất nhất định và các ngân hàng sẽ bán các giấy tờ có giá để tiếp cận vào nguồn thanh khoản tiền đồng. Mức lãi suất được đặt ra được gọi là lãi suất trên thị trường mở hoặc là lãi suất các hợp đồng mua bán lại.

Lãi suất hiện nay được đề ra là 5%. Nếu NHNN muốn rút tiền về họ sẽ thực hiện thao tác bán ngay, điều đó cơ bản có nhĩa là nguồn dự trữ sẽ thu lại bằng tiền đồng từ các ngân hàng để đổi lại các giấy tờ có giá ở mức lãi suất nhất định.

Đa phần lãi suất qua đêm sẽ thấp hơn lãi suất thị trường mở OMO. Tuy nhiên, ở một số thời điểm lãi suất qua đêm cao hơn lãi suất thị trường mở OMO có nghĩa là thanh khoản trên thị trường đang căng thẳng và lãi suất thị trường mở OMO trở nên có sức ảnh hưởng. NHNN vào thời điểm đó có thể ảnh hưởng đến lãi suất ngắn hạn trên thị trường bằng cách bơm thêm thanh khoản hoặc giảm mức lãi suất OMO để mức lãi này hấp dẫn hơn và các ngân hàng được khuyến khích sử dụng kênh thị trường mở này.

HSBC lưu ý rằng lãi suất thị trường mở thường cao hơn mức lãi suất qua đêm kể từ năm 2011 điều đó có nghĩa rằng thanh khoản tiền đồng thặng dư và có ít ngân hàng tận dụng kênh thị trường mở OMO vì họ có thể tiếp cận thị trường qua đêm để có mức lãi suất tốt hơn.

Trong thời gian đầu, NHNN đã bơm một ít thanh khoản vào thị trường. Tuy nhiên, từ năm 2008 đến năm 2011, các điều kiện tiền tệ được thả nổi. NHNN đã bơm vào một lượng lớn thanh khoản vào thị trường thông qua kênh thị trường mở OMO.

Sau quá trình tăng trưởng từ năm 2008 đến 2011, NHNN đã giảm các hoạt động tại thị trường mở OMO một cách đáng kể và trên cơ sở rút tiền thuần ra khỏi thị trường.

Do nhu cầu và tăng trưởng tín dụng mạnh hơn, thanh khoản tiền đồng dần bị thắt chặt và lãi suất qua đêm tăng gần bằng với lãi suất thị trường mở OMO. Điều đó có nghĩa là gì? Điều đó có nghĩa rằng các tổ chức tài chính được khuyến khích sử dụng kênh thị trường mở OMO nhiều hơn khi lãi suất qua đêm và thị trường mở trở nên tương tự nhau.

Hơn nữa, điều đó cũng có nghĩa rằng NHNN có thể tạo ra các điều kiện tín dụng nới lỏng hơn bằng cách giảm lãi suất trên thị trường mở OMO thêm 0,5% đạt mức 4,5% để giảm bớt chi phí vốn.

HSBC kỳ vọng NHNN sẽ thông báo cắt giảm thêm 0,5% đối với lãi suất thị trường mở OMO. Vì NHNN chưa có tổ chức các họp báo, việc cắt giảm lãi suất này có thể diễn ra sớm trong tuần này. HSBC hy vọng lãi suất OMO đến cuối năm sẽ ở mức 4,5%.

Tại sao không giảm thêm? Có nhiều nguy cơ khiến NHNN trở nên thận trọng. Giá dầu đang khá bấp bênh. FED có khuynh hướng tăng lãi suất trong năm nay. Thêm nữa là nhu cầu trở nên ổn định và nữa năm sau 2015 sẽ có các hiệu ứng giá cả không thuận lợi chờ đợi.

Nguồn: DVP/HSBC